毛利率增長一般受惠于公司產(chǎn)品品質(zhì)的提升，而長生生物銷售毛利率增長的具體原因是什么？
公司在回復(fù)交易所的問詢函中對疫苗銷售毛利率進(jìn)行了解釋：毛利率的增加一方面受益于疫苗流通政策的調(diào)整，公司產(chǎn)品銷售價(jià)格得到提升，同時(shí)公司對成本也進(jìn)行了較好的控制；另一方面，公司產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)得到進(jìn)一步優(yōu)化，通過加大市場開拓和銷售力度，毛利率較高的二類疫苗，特別是狂犬疫苗和水痘疫苗的銷售得到較好的提升。
上述解釋的背景是：2016年，國務(wù)院修訂了《疫苗流通和預(yù)防接種管理?xiàng)l例》。按照規(guī)定，疫苗生產(chǎn)企業(yè)須將疫苗直接銷售給各縣區(qū)級疾控中心，上述要求在2017年已經(jīng)全面落地實(shí)施。
受此政策影響，疫苗公司的銷售模式由“經(jīng)銷為主、直銷為輔”轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸变N模式”，疫苗產(chǎn)品加價(jià)空間提升，直銷模式也使市場格局發(fā)生變化，為合規(guī)的疫苗生產(chǎn)銷售商帶來市場增長空間。
但是，長身生物的銷售量卻不增反降。
下圖為可比上市公司2016至2017年銷售量及毛利率變化對比。
（數(shù)據(jù)來源：上市公司年報(bào)；沃森生物銷售量取自主疫苗部分）
雖然公司產(chǎn)品毛利率的變化與行業(yè)變化相匹配，然而從銷售量看，在2017年同行可比公司銷售量快速增長的情況下，公司的銷售量不僅沒有增長，還同比下降了0.46％。公司銷售增速在同行中含金量大打折扣，此種情況下的利潤增長不具持續(xù)性。
另據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，此次被爆出數(shù)據(jù)造假的狂犬疫苗2017年批簽發(fā)數(shù)量為355萬人份，位居國內(nèi)第二位，2017年狂犬疫苗銷售量為303.97萬人份，銷售收入7.34億元，占2017年疫苗銷售收入的47.70％，毛利率則高達(dá)92.7％，營業(yè)毛利占到公司疫苗銷售的一半。
公司2017年增利不增長的業(yè)績本身就難以持續(xù)，如果再疊加此次數(shù)據(jù)造假事件對公司狂犬疫苗銷售量造成的銷售重創(chuàng)，毫無懸念，長生生物的業(yè)績增長將不再“長生”。
三、公司的核心競爭及經(jīng)營理念
除了眾所周知的人才，研發(fā)與營銷是藥企最重要的兩個(gè)核心能力。我們分別來看公司的研發(fā)投入與營銷投入情況。
1、不重視研發(fā)投入的“金主”
雖然公司在年報(bào)中宣稱，長春長生豐富的產(chǎn)品組合令其在疫苗市場上擁有難以復(fù)制的競爭優(yōu)勢，然而其對研發(fā)投入并不慷慨。
2017年度，公司研發(fā)投入1.22億元，占營業(yè)收入的7.87％，研發(fā)人員數(shù)量153人，占公司員工總數(shù)的14.96％。公司的研發(fā)投入遠(yuǎn)低于可比疫苗上市公司研發(fā)經(jīng)費(fèi)平均投入水平，這很難讓人不對其宣稱的難以復(fù)制的競爭優(yōu)勢是如何獲取，又是如何保持的表示懷疑。
下圖為可比疫苗上市公司2016年至2017年研發(fā)投入及資本化情況。
（數(shù)據(jù)來源：上市公司年度報(bào)告）
公司截至2017年底的貨幣資金余額為2.61億元，其他流動(dòng)資產(chǎn)中理財(cái)產(chǎn)品則有20.53億元，2017年度委托理財(cái)發(fā)生額為111.58億元，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)委托理財(cái)投資收益7,422.90萬元。
從這點(diǎn)看，這又是一個(gè)“多金”的疫苗生產(chǎn)銷售公司。公司寧愿購買理財(cái)產(chǎn)品都不愿意在研發(fā)上投入真金白銀，那還能靠什么來提升公司的核心競爭力呢？
2、銷售費(fèi)用分析——是重視營銷還是另有隱情？
公司2017年銷售費(fèi)用為5.83億元，占銷售收入的37.53％，同比增長152.52％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于當(dāng)年?duì)I業(yè)收入52.60％的增幅，也遠(yuǎn)高于同行公司平均水平。
長生生物2017年?duì)I銷投入及銷售人員如下圖所示。
（數(shù)據(jù)來源：各上市公司2017年年報(bào)）
從銷售費(fèi)用具體增長構(gòu)成看，公司2017年推廣服務(wù)費(fèi)為4.42億元，同比增加119.31％，其中應(yīng)付推廣服務(wù)費(fèi)為3.16億元，市場服務(wù)費(fèi)為1,732.48萬元，同比增加4162.64％，會(huì)議費(fèi)為7,284.08萬元，同比增加2884.24％。
5.83億元的銷售費(fèi)用平均至僅有的25名銷售人員（2016年為22人），平均每個(gè)銷售人員就要花掉2,331.85萬元，該平均數(shù)據(jù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于上述其他四個(gè)可比同業(yè)公司，如此懸殊的數(shù)據(jù)不知如何解釋。
四、董事長、董事、總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)系同一人
公司年報(bào)顯示，長生生物的董事長、總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)均為高俊芳。
高俊芳女士1954年生，中國國籍，無境外永久居留權(quán)，高級經(jīng)濟(jì)師，高級會(huì)計(jì)師，碩士學(xué)位。2001年至今擔(dān)任長春長生生物科技有限責(zé)任公司（原長春長生生物科技股份有限公司）董事長兼總經(jīng)理。現(xiàn)擔(dān)任本公司董事長、總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)，負(fù)責(zé)公司全面工作。
雖然董事長兼任總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)并不違反現(xiàn)有的公司法規(guī)定，但一個(gè)人身兼上市公司多個(gè)要職，完全與現(xiàn)代企業(yè)的公司治理模式背道而馳，折射出上市公司內(nèi)部控制可能存在不足。
另外，今年已64歲高齡的高俊芳女士一人身兼職四職，是否有足夠的精力較好的完成各個(gè)崗位的工作呢？
五、結(jié)語
綜上分析，長生生物在經(jīng)營上是一家快速增長但利潤增長卻難以持續(xù)的公司；在經(jīng)營理念上，公司顯然更樂于大手筆投資于營銷上，這是一家重營銷輕研發(fā)的疫苗生產(chǎn)制造商。
數(shù)據(jù)造假的背后是經(jīng)營理念的反映，是急于成功的短視行為。或許公司還有許多不得而知的秘密，作為普通大眾的我們，只能靜待潮水退去之后的真相。
本文源自市值風(fēng)云
